在“政策调控、消费转型、存量竞争”三期叠加的2025年，中国白酒行业经历深度调整。在此背景下，区域性酒企金徽酒股份有限公司（简称“金徽酒”，603919.SH）于近期发布的2025年年度报告显示，公司自2016年上市以来首次出现营收与净利润双降。《经济参考报》记者深入研读年报发现，在行业产量下滑、库存高企、价格倒挂等挑战凸显的环境下，中小酒企承压加剧，市场份额加速向头部集中。金徽酒虽在互联网销售、毛利率等方面取得一定进展，但销售费用高企、库存持续走高等深层次问题，仍待有效破解。

业绩下滑，销售费用三年累计超17亿元

公开资料显示，金徽酒主营业务为白酒生产及销售，代表产品包括金徽28、金徽18、世纪金徽等。年报披露，2025年公司实现营业收入29.18亿元，同比下降3.40%；归母净利润3.54亿元，同比下降8.70%；扣非后归母净利润3.48亿元，同比下降10.36%。归母净利润降幅明显高于营收降幅。

针对业绩下滑，金徽酒在年报中解释称，主要受白酒行业政策管控及行业深度调整影响，导致销量下降；而营收减少叠加销售费用同比增加，共同导致净利润下滑。

值得关注的是，在行业下行、营收下降的同时，金徽酒的销售费用持续加码。记者综合研读其历年财报发现，2023年至2025年，公司销售费用分别为5.35亿元、5.96亿元、6.30亿元，同比分别增长27.40%、11.32%、5.76%，三年累计投入超17亿元。金徽酒在2025年报中称，销售费用增长主要用于增强消费者互动及加大互联网平台推流力度，以推进品牌推广与市场拓展。

尽管2025年互联网销售模式收入同比大增40%，成为年报亮点之一，但其营收贡献仅为1.18亿元，与经销商模式25.83亿元的收入相比，对整体营收拉动作用有限。高昂的销售费用投入未能扭转营收下滑趋势，公司销售费用率也从2024年的19.73%攀升至2025年的21.60%。

此外，金徽酒的经营现金流亦不容乐观。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为4.80亿元，较2024年的5.58亿元减少0.78亿元，降幅达13.95%。对此，金徽酒解释称，主要原因是本期营业收入减少，同时购买原材料支付的现金较上年同期增加。

产品结构优化，全国化战略成效待考

值得肯定的是，2025年金徽酒产品结构持续优化，酒制造行业毛利率逆势上扬。

根据销售区域市场结构与消费者购买能力，金徽酒以出厂价将产品划分为三大档次：300元/500ml以上为高端产品，主要包括金徽年份系列、金徽老窖系列等；100-300元/500ml为中端产品，主要包括柔和金徽系列、能量金徽系列等；100元/500ml以下为低端产品，主要包括世纪金徽四星、世纪金徽三星等。

2025年，公司300元以上高端产品实现销售收入7.09亿元，同比增长25.21%；100-300元中端产品实现销售收入15.32亿元，同比增长3.09%；100元以下产品实现营业收入5.36亿元，同比下降36.88%。这表明其高端化战略取得一定成效，产品结构呈现“强者恒强”的优化趋势。

分行业看，2025年金徽酒酒制造行业的毛利率为65.37%，较2024年增加2.98个百分点。其中，高端产品毛利率达76.17%，中端产品毛利率提升至66.50%，低端产品毛利率则下降3.01个百分点。

金徽酒在年报中表示，公司按照“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径，稳步推进大西北根据地市场建设，着力培育华东、北方市场成为业绩增长新引擎。

分地区来看，2025年甘肃省内市场实现营收21.12亿元，同比下降5.34%；省外市场实现营收6.65亿元，同比下降0.81%。省外市场毛利率同比提升8.86个百分点，表现优于省内市场，但其营收占比仍较低，仅为23.95%。

从经销商数量看，截至2025年末，公司经销商总数为941家，较2024年末净减少60家，其中省外经销商净减少91家。希鸥网观察，尽管金徽酒全国化战略有所推进，但省外经销商大幅减少，说明其全国化之路仍任重道远。

业绩目标连续落空，库存量增加近四成

值得注意的是，金徽酒近年来提出的业绩目标接连落空，引发市场高度关注。背后暴露出的库存高企、产能利用率偏低等问题，也成为投资者关注焦点。

公司在2023年报中曾提出“力争2024年实现营业收入30.00亿元、净利润4.00亿元”；2024年报中又提出“力争2025年实现营业收入32.80亿元、净利润4.08亿元”。连续两年未完成目标后，2025年报中未再提及2026年具体业绩目标，仅表示“将坚持以品质为根基、以用户为中心，把握趋势、稳健布局，力争实现高质量发展”。

但库存高企、价格倒挂等挑战对金徽酒同样严峻。年报披露，2025年其成品酒库存量高达7445.59千升，较2024年末增长39.13%。其中，高端、中端、低端产品库存量分别增长30.59%、39.80%、40.60%。

2025年，金徽酒包装车间设计产能为35000.00千升，实际产能为20573.13千升，产能利用率仅为58.78%，延续了近年来偏低的水平。

随着库存攀升，公司存货账面价值已达历史新高。截至2025年末，存货账面价值为20.02亿元，占资产总额的37.93%。希鸥网观察，鉴于期末存货价值高且占资产比重较大，中介机构已持续将存货的存在、计量与分摊识别为关键审计事项。

作为西北地区具有较高知名度和影响力的白酒企业，金徽酒在年报中提出“跻身中国白酒十强，打造中国知名白酒品牌”的战略目标。然而，白酒行业正面临全链压力，发展模式从高速增长转向高质量发展，结构性分化特征愈发显著。2025年，全国规模以上白酒企业产量同比下降12.10%。

业内人士指出，“酒香也怕巷子深”，金徽酒虽具备生态酿造优势，但在行业深度变革与流量重构的双重挑战下，品牌势能与渠道穿透力正成为其能否穿越行业周期的关键变量。面对低价产品快速下滑、核心渠道增长乏力、省外拓展缓慢的三重压力，金徽酒亟须在传统渠道的稳基与新兴渠道的拓展之间找到新的平衡点。记者就销售费用增加、库存高企等问题致电致函金徽酒采访，但截至发稿未获回复。

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